【TOB事例】Shinwa Wise HoldingsのTOBから見る今後のTOB予想銘柄３選

―アート×ファンドの資本提携は、なぜわずか3％のプレミアムで始まったのか―

2025年4月10日、アートオークション大手 Shinwa Wise Holdings（証券コード2437） に対し、プライベートエクイティの ニューホライズン4号投資事業有限責任組合（以下NH-4） と、既に14.1％を保有する Catalyst Art Investments（以下CAI） が共同で公開買付け（TOB）を開始しました。買付価格は1株400円、買付予定株数の上限は338万2600株（発行済みの31.5％）、期間は4月10日〜5月26日（30営業日）です。

今回の案件の概要

項目	内容
買付者	NH-4（ニューホライズンキャピタル系PEファンド）、CAI
対象	Shinwa Wise Holdings（東証スタンダード）
買付価格	400円
プレミアム	終値386円比 +3.6％ と極小
株数	上限3,382,600株（31.5％）／下限1,589,700株（14.8％）
代金	最大約13.5億円
上場	維持（非公開化を目的としない）
目的	経営改革・アート市場活性化・企業価値向上

ポイント

• 少数支配（最大45.6％） を狙う「部分TOB」。
• 上場維持 前提で買付上限を設定。
• プレミアム3％ と異例の低さ。

買い手を知る――NH-4とCAIの思惑

NH-4 はニューホライズンキャピタルが運営する成長・再生ファンド。過去には東急建設やティアックなど100社超の支援実績があり、「経営陣との協働でバリューアップ」というハンズオン型投資を得意とします。

一方の CAI は2023年設立のアート特化型投資会社で、絵画・彫刻・現代アート作品を対象としたファンドの運用を手がけ、Shinwa株を14.1％保有する筆頭株主。

今回のTOBは 「PEファンド×アート専門投資家」 の連合軍で経営に関与し、Shinwaを国内アート市場の旗艦企業に育てるという絵図です。

売り手を知る――Shinwa Wise Holdingsの現在地

• 1970年創業、国内初の美術品オークション企業として知られる「シンワアートオークション」が源流。
• 2023年5月期売上高36.4億円、営業利益5.4億円と黒字ながら、24年期はアート市場低迷で減収減益に転じました。​SHINWA WISE HOLDINGSSHINWA WISE HOLDINGS
• 太陽光関連の売電事業など“多角化”が重荷になり、財務は純資産24億円に対して時価総額15〜17億円とPBR0.7倍前後の割安放置。​
• 株主構成が目まぐるしく変わり、創業者一族→投資家→CAIと「オーナーが定まらない」状態が続いていました。

TOBの狙い――なぜ「400円」で「部分」なのか？

(1)企業価値の引き上げ余地

CAIはアートファンド運用ノウハウ、NH-4は経営改革のプロ。両者は「作品調達～販売～金融商品化」の垂直統合を進め、Shinwaの収益基盤を強化できると考えています。

(2)低プレミアムでも成立し得る構造

• 筆頭株主CAIが応募側＝TOB成功を内側から確定できる。
• 株価が長期停滞し流動株主の期待値が低い。3％でも現金化できると判断する投資家が多い。
• 上場維持で流通市場の“出口”が残るため、プレミアムを高く設定する必要が薄い。

(3)上場維持のメリット

• アート作品の流通プラットフォームとして市場の信頼と透明性を保てる。
• ファンド連合が 議決権33〜45％ を押さえれば、実質的な経営支配権を確保可能。

市場の反応――「とりあえず様子見」の買い手優位

発表翌日の株価は一時398円まで反発したものの、その後390円台を往来。400円TOB価格にサヤ寄せしながらもストップ高にはならず、市場は「成立はほぼ確実だが妙味は薄い」と冷静です。​

Shinwaは“TOBされやすい会社”だったのか？

チェック項目	状況	コメント
時価総額が小さい	約17億円	買収コストは低い
浮動株が多い	ローン株主乱立	まとまった票を確保しやすい
割安（PBR<1）	0.7倍前後	低プレミアムでも説得力
独自アセット	アート流通ノウハウ	買い手にとって戦略的価値大
経営課題が顕在	収益変動・多角化迷走	バリューアップ余地豊富

こうした特徴は 「放っておくと宝の持ち腐れになるが、うまく磨けば光る」 タイプの企業に共通します。TOB予想の際は、“割安 × ニッチ資産 × 経営迷走” の3点セットを要チェックです。

買い手視点：なぜPEファンドは部分TOBを選ぶのか

1. レバレッジを抑え、ROEを高めやすい
   • 全株取得より資金効率が良い。
2. 上場会社としてのブランドを活用
   • 上場維持なら将来の追加資金調達やEXITも柔軟。
3. 少数支配でリスク低減
   • 過半数を持たなくとも、取締役選任や重要議案の拒否権で実質コントロール可能。

特にアート市場のようにボラティリティが高い分野では、フルリスクを取らずにオプション価値を残すこのスキームが有効です。

今後のシナリオと論点

シナリオ	可能性	ポイント
TOB成立→議決権45％体制	高	事業再編・役員入替え・アートファンド連携
TOB応募不足で下限未達	低	流動株主が少なくCAI票で達成見込み
対抗買収者出現	極低	プレミアムが小さいが、既にCAIが14％を押さえ参入障壁が高い
将来の追加TOB	中	成長加速後にプレミアム再提示で完全子会社化の可能性

投資家が学ぶべき“TOBされる会社／する側”の法則

TOBされやすい会社

1. バリュエーションが割安（PBR<1なら要警戒）
2. ニッチ領域で独自資産を保有
3. 大株主の変動が多くガバナンスが緩い
4. 成長資金・経営ノウハウが不足

TOBを仕掛けたくなるプレイヤー

1. 戦略的に相乗効果を狙う事業会社（今回ならCAI）
2. ハンズオン型で企業価値向上を図るPEファンド（NH-4）
3. 追加買付けで支配力を高めたい既存大株主

今回のShinwa案件は、アート×金融×再生ファンド の最新型モデルケース。小粒ながら多くの示唆をくれる事例です。

小型割安株のTOB候補3社（“割安 × ニッチ資産 × 経営迷走”）

2025年4月に発表されたシンワワイズホールディングス（美術品オークション会社、時価総額約41億円）のTOB事例では、「時価総額が小さい」「PBRが1倍未満」「大株主が不在で株主構成が分散」「ニッチ市場で独自の資産やノウハウを持つ」「業績に課題を抱える」といった条件が重なっていました。近年はこのような条件を満たす中小型株に対し、機関投資家やファンドによる買収圧力が高まっており、実際に「ポートフォリオに含まれる企業はすべて買収の対象となり得る」と指摘する声もあります​。そこで、上記の条件を参考に、今後TOB対象となる可能性が高そうな日本の上場企業を3社選び、それぞれ簡単に理由を示します。

遠藤製作所（7841）

• 割安な株価水準: 時価総額約110億円と小型で、PBRは0.5倍前後と純資産に対して大きく割安です。PERも一桁台で配当利回りも3%超と、市場から低く評価されています​。
• ガバナンスの緩さ: 創業家や親会社による支配はなく浮動株比率が高いため、外部からの資本介入を阻む大株主が存在しません（実際、海外ファンドの投資対象にもなっています）。
• ニッチな独自ノウハウ: 元々ゴルフクラブのOEM生産から始まり、現在は自動車向け鍛造部品や極薄ステンレス管などに事業を多角化している特殊部品メーカーです。精密鍛造の技術や実績という独自資産を持ち、ニッチ分野で一定のブランド・ノウハウがあります。
• 経営課題: 主力の自動車部品事業は景気や自動車市場の影響を受けやすく、収益変動が大きい傾向があります。近年はゴルフ事業低迷を他分野で補う形ですが成長は鈍化気味で、資本効率も高くありません。こうした課題を背景に株価は放置されがちであり、経営刷新や非公開化による価値向上余地が大きいと考えられます。

ゼビオホールディングス（8281）

• 割安な株価水準: スポーツ用品小売大手ながら時価総額約602億円と規模はそれほど大きくなく、PBRは0.4倍台と解散価値の半分以下しか評価されていません。自己資本比率が高く資産豊富にもかかわらず株価純資産倍率は著しく低迷しています。
• ガバナンスの緩さ: 創業家（諸橋氏）の持株比率は合計でも20%未満で、残りは信託銀行名義や市場に広く分散しています​。支配株主不在で株主数も約4.7万人に上り、買収提案に対する抵抗勢力が少ない構造です。
• ニッチな独自資産: 「ゼビオ」「ヴィクトリア」など東日本を中心にスポーツ用品専門店を展開する業界有数の企業であり、その店舗網やブランド力自体が価値ある資産です。特に地方・郊外での知名度やスポーツ愛好家への訴求力は独自の強みと言えます。
• 経営課題: 実店舗小売業という業態上、近年はEC競争激化やコロナ禍の影響で業績伸び悩み、ROEはわずか2%台に低下しています。収益力改善の余地が大きく、上場維持コストを払うより事業再構築を図るべきとの声も出やすい状況です。こうした状況から、資本市場では同社のバリューを見直す動き（MBOや異業種からの買収提案）が起こり得るでしょう。

ファースト住建（8917）

• 割安な株価水準: 分譲戸建住宅メーカーとして時価総額約178億円と小型で、PBRは0.4倍強に過ぎません​。PERも6倍前後と利益面でも割安で、配当利回りは4%超と高配当ながら株価は放置状態です​。
• ガバナンスの緩さ: 親会社を持たず独立系であり、株主構成も創業経営者の持株比率は過半数に届いていません（同業他社と比べても特定株主に偏らず浮動株が多い傾向です）。したがって外部からのTOB提案に対して拒否権を持つような筆頭株主が見当たらず、買収されやすい土壌があります。
• ニッチな独自資産: 近畿圏を地盤に木造の戸建て分譲住宅を手掛ける「パワービルダー」で、第一次取得者向けの手頃なマイホーム提供に強みがあります​。用地仕入れから企画・販売まで一貫して行うノウハウや地域密着のブランド力は、同社ならではの資産と言えます。
• 経営課題: 主戦場とする新築戸建マーケットは少子高齢化で長期的な成長が見込みにくく、近年は競合激化で利益率が低下傾向にあります。安価な住宅提供に徹する戦略ゆえにROEも低めで自己資本が遊休化している側面があり、経営効率向上が課題です。こうした割安放置状態に対し、業界再編やプライベートファンドによる非公開化で企業価値を引き出すシナリオが考えられます。

以上の3社はいずれも「小型でPBR1倍割れ、独自の強みを持ちながら収益力低迷とオーナー不在のため株価が低迷」という共通点があります。昨今の日本市場はコーポレートガバナンス改革の追い風もあり、前年（2024年）のTOB件数は過去最多の94件に達し、今年も年100件超ペースで増加しています​。したがって、これらの企業もシンワワイズHDのケースと同様に、株主価値向上を図る第三者によるTOB提案を受ける可能性が十分にあると言えるでしょう​。

まとめ――「部分TOB時代」の幕開け？

• 400円・31％取得・上場維持 という条件は、従来の「高プレミアムで完全子会社化」型とは真逆。
• 資金効率とガバナンス実効性を両立 できる手法として、今後も類似案件が増える可能性があります。
• 投資家は「低プレミアムでも成立し得る構造」を理解し、株価の瞬間風速だけで判断しない目線が重要。

TOBウォッチャーの皆さんへ
これからのTOBは「企業の行き詰まりを高値で救済」だけではなく、「割安ニッチを部分支配して一緒に育てる」フェーズに進んでいます。
Shinwa Wise HDは、その転換点を示す象徴的な1社になるかもしれません。

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